Febra galbenă

Posted: July 8, 2010 in De la Forbes
Tags:

Mi-am consumat mult timp si energie lucrand la materialul privitor la problemele pe care China le-ar putea induce economiei globale! Aparut in numarul 33 al revistei Forbes (Sub titlul “China reaprinde criza globala”), si cu un preview facut in Adevarul (nu mai stiu de cand) ideea a suscitat numearoase dispute! Poate ca este momentul sa-l analizam in intregime!

Miracolul chinezesc prezintă simtomele unui atlet suprasolicitat. Cu o piaţă imobiliară inflamată, o moneda subevaluată şi o industrie bazată excesiv pe exporturi, dar mai ales cu un sistem bancar neperformant, China ar putea trece oricând de la extaz, la agonie.

Un material de Laurenţiu Roşoiu, Andreea Iatagan, Diana Cosmin

Asemenea unui alergător de cursă lungă, după două decenii de creştere susţinută, economia chinezească suflă din ce în ce mai greu. Politica monetară expansivă şi programele uriaşe de investiţii în infrastructură şi construcţii au supra-turat principalul motor al economiei globale. China este sufocată de supraproducţie, ameninţată de inflaţie şi de corecţia pieţei imobiliare, şi stă sub “sabia lui Damocles” reprezentată de creditele neperformante din sistemul bancar. Aşa arată  faţa mai puţin vizibilă a singurei economii din lume, care în plină criză a reuşit să-şi accelereze ritmul de creştere până la un nivel de 11% în primul trimestru din acest an. Dar la fel de îngrijorător este că la cel mai mic semn de întrebare cu privire la veridicitatea statisticilor oficiale – în care acum pieţele se încred aproape orbeşte, s-ar putea transforma instantaneu într-o lipsă totală de încredere, declanşând o avalanşă de vânzări, ce vor trage în jos pieţele financiare din întreaga lume.

BULĂ IMOBILIARĂ? Principalul pericol vine dinspre piaţa imobiliară, unde, potrivit datelor publicate pe 11 mai de Biroul Naţional de Statistică, preţurile au crescut luna aprilie a acestui an, faţă de aceeaşi lună a anului trecut, cu 12,8% (un ritm record în ultimii cinci ani) sfidând parcă măsurile de „răcorire” a pieţei luate de Guvernul Chinez.

Principalul vinovat pentru această “explozie” fiind pachetul de măsuri de stimulare a economiei, în valoare de 586 de miliarde de dolari (adică 12% din PIB-ul pe 2009) lansat pe 9 noiembrie 2008, pentru a contrabalansa contracţia pieţelor tradiţionale de desfacere. Aproximativ o treime din aceşti bani au fost injectaţi în piaţă prin intermediul băncilor comerciale (de stat), ceea ce a dus la majorarea creditelor de la 15% la sfârşitul lui 2008, până la 33% din PIB la încheierea anului trecut (vezi tabel 1).

Cu foarte mulţi bani la dispoziţie, dar cu un acces restricţionat la pieţele externe, şi cu un yuan slab (care scumpea valoarea activelor denominate în alte valute) cetăţenii, dar în special companiile chinezeşti şi-au orientat investiţiile către cele mai la îndemână active locale: terenuri, imobile şi acţiuni. Aşa s-a dublat valoarea indicelui bursier CSI300 în mai puţin de un an şi jumătate, iar creşterea preţurilor imobilelor din marile oraşe a cunoscut ritmuri cuprinse între 20% (cum este cazul Guangzou) şi 65% (cum s-a întâmplat în Haikou) potrivit unor studii realizate de The Wall Street Journal.

Companiile de stat (adesea fără nici o legătură cu segmentul imobiliar), atrase de mirajul acestor creşteri şi încurajate de banii ieftini (dobânda de referinţă fiind la mai puţin de 5,5%) au contribuit la inflamarea pieţei, demarând numeroase proiecte rezidenţiale, comerciale sau industriale. În primele patru luni din acest an, valoarea investiţiilor în segmentul imobiliar a crescut cu 36,2% (până la 145 de miliarde de dolari), suprafaţa imobilelor finalizate s-a majorat cu 31,7% faţă de aceeaşi perioadă a anului trecut (până la 2,65 miliarde de metrii pătraţi) iar suprafaţa clădirilor aflate în construcţie a crescut cu 64,1% (până la 457 de milioane de metrii pătraţi). Efectele aştepate de specialişti? “Preţurile caselor ar putea scădea în acest an cu până la 30% în oraşele importante, ca urmare a creşterii ofertei” potrivit declaraţiilor făcute pentru agenţia de presă Bloomberg, de Shen Jianguang economist în cadrul Mizuho Securities Asia.

Scăderea preţurilor va conduce la diminuarea randamentelor, ceea ce inevitabil va pune mulţi dezvoltatori în imposibilitatea de a-şi rambursa creditele. Potrivit oficialilor biroului din Shanghai, al organismului ce supervizează şi reglementează sectorul bancar (China Banking Regulatory Commission), o scădere de doar 10% a pieţei imobiliare din Shanghai, ar fi suficientă pentru creşterea creditelor neperformante. Ar putea fi asta o problemă pentru sistemul bancar chinezesc? La o primă vedere, răspunsul ar fi “nu”, deoarece în ultima decadă a secolului trecut, China a mai trecut (aparent) cu bine, o situaţie asemănătoare. Dar ieşirea din criză s-a făcut cu costul transferării pierderilor din sistemul bancar în buzunarele cetăţenilor, ceea ce a întârziat cu aproape un deceniu consolidarea cererii interne.

FILE DE POVESTE. În urmă cu aproximativ un deceniu, miracolul creşterii economice cu o rată medie anuală de peste două cifre, susţinut de o majorare a volumului creditelor cu un ritm anual de circa 30%, a fost spulberat de criza asiatică, care a tras economia Chinei de la un plus de 9% în 1997 la un minus de 7% la finele lui 1998. Pe fondul unei economii supraîncălzite (în care preţurile se majorau cu rate de circa 15% de la un an la altul), criza din Asia a dus la falimentul a numeroase companii deţinute de stat şi la creşterea ratei creditelor neperformante până la un nivel 33% din totalul creditelor la finele lui 2008 (de la aproximativ 19% în 1992, anul în care economia Chinei a intrat în perioada de creştere economică cu două cifre).

Pentru a manageria creditele neperformante, Beijingul a folosit atunci trei instrumente. În primul rând, a menţinut dobânzile jos. Costul scăzut al împrumuturilor, a dat posibilitatea companiilor să-şi rostogolească creditele prin refinanţare, iar în timp, suma de rambursat a fost erodată de inflaţie, devenind tot mai uşor de plătit. Bail-out-ul a fost o altă măsură luată de autorităţile, care au suplimentat capitalurile proprii ale băncilor, fie prin majorări de capital, fie prin achiziţia creditelor neperformante la preţuri mai mari decât valoarea de lichidare. Şi nu în ultimul rând, a lăsat băncilor comerciale o marjă foarte mare între rata la credite şi cea la depozite. Băncile au luat astfel bani de la populaţie – la cost redus, şi i-a dat cu împrumut la dobânzi mai mari, realizând astfel profituri consistente. Aşa s-a menţinut profitabilitatea şi s-a recapitalizat sistemul bancar, transferându-se pierderile în buzunarele cetăţenilor.

CHINA-SCEPTICII. Confruntaţi acum cu aproximativ aceleaşi probleme, oficialii chinezi au fost însă ceva mai prompţi. Încă de la finele anului 2009 aceştia au început să ia măsuri de temperare a pieţei imobiliare prin impunerea unor taxe la vânzarea-cumpărarea imobilelor pe termen scurt, majorarea avansului necesar la achiziţia unui imobil şi eliminarea facilităţilor la achiziţia primei locuinţe. În ianuarie 2010 au majorat rata împrumuturilor pe piaţa interbancară, iar la începutul lunii mai, au crescut nivelul rezervelor obligatorii. Măsura nu se aplică însă decât băncilor comerciale, nu şi celorlalte instituţii de credit cum sunt “cooperativele de credit” sau altor instituţii financiare deţinute de autorităţile locale.

Măsurile luate sunt insuficiente şi tardive (pentru că bula imobiliară este deja formată), susţine Victor Shih, profesor la Chinese Politics & Political Economy at Northwestern University din Statele Unite, unul dintre cei mai sceptici economişti cu privire la “miracolul chinezesc”. Pentru că politica monetară expansivă a dus la dublarea soldului creditelor în 2009 faţă de 2008, şi la creşterea preţurilor activelor cu rate anuale de până la 70%, Shih aseamănă China cu o “schemă Ponzi, la conducerea căreia se află Banca Centrală”. El se alătură astfel grupului tot mai mare, şi mai vocal, de “chino-sceptici” din care fac parte economişti, (precum Kenneth Rogoff, fostul economist şef al Fondului Monetar Internaţional) investitori (ca Mark Faber) sau finaţişti (cum este cazul lui James J. Chanos, manager de portofoliu în cadrul Kyniks Associates). Chanos, un investitor “contrarian” (o stretegie de investiţii în care se mizează împotriva trendului general), care a făcut avere mizând pe căderea Enron pentru că era prea spectaculoasă pentru a fi adevărat, este unul dintre primii chino-sceptici. El susţine că fluviile de capitaluri speculative care au inundat China, au transformat-o într-un Dubai de dimensiuni gigantice. Dar pentru administratorul de la Kyniks, şi mai periculoasă pentru pieţe este lipsa de transparenţă a autorităţilor de la Beijing, pe care le suspectează de măsluirea cifrelor oficiale, pentru a menţine încrederea şi interesul investitorilor. O ipoteză care până la urmă nu poate fi exclusă într-o economie strict controlată de stat, mai ales după cazul Greciei, care ne-a arătat cât de simplu se pot cosmetiza indicatorii. Acestea sunt principalele contra-argumente pe care Chanos le aduce celor care nu vor să vadă în China decât “miracolul” ce durează de aproximativ 20 de ani, şi de care sunt încă ancorate speranţele şi calculele de relansare ale economiei globale.

CHINA RULES. Creşterea puternică din China şi din celelalte economii emergente, contribuie decisiv la revenirea economiei globale, reliefează un raport al Organizaţiei pentru Cooperare şi Dezvoltare Economică (OECD), publicat pe 26 mai. Organizaţia ridică perspectivele de creştere economică pentru cele 31 de state membre de la 1,9% la 2,7% în acest an, şi de la 2,5% la 2,8% pentru anul 2011. (vezi grafic 2). Iar creşterea economică prognozată de OECD pentru China (de 11% pentru acest an, şi de aproximativ 10% în 2011) a fost hotărâtoare pentru majorarea estimărilor privind avansul economic la nivel global.  Potrivit aceluiaşi raport, creşterea economică ar putea ajunge la 4,6% în 2010, respectiv 4,5% pentru anul viitor.

Dar situaţia nu este tocmai roz, deoarece tot în acelaşi raport, OECD spune negru pe alb, că riscul de supraîncălzire a economiilor emergente şi cel inflaţionist sunt în creştere, şi atrage atenţia asupra faptului că un scenariu “boom-bust” (adică o corecţie majoră a economiilor emergente nu poate fi exclusă). Acestea sunt motivele pentru care, OECD recomandă Chinei şi Indiei un control mai ferm al creşterii economice, şi atenţionează că o reducere a ritmului de creştere în aceste zone va trage în jos şi restul economiilor lumii.

Iar ultimul semnal de alarmă tras în raportul de pe 26 mai, venea la mai puţin de două săptămâni după statisticile publicate de aceeaşi organizaţie (la începutul lunii) potrivit cărora, indicele Composite Leading Indicators (CLI – indicator ce relevă punctele de întoarcere în ciclurile economice) calculat pentru China, indica o potenţială întoarcere de trend.  (vezi graficul 3)

UN MOTOR GRIPAT. Posibilele explicaţii pentru semnalul unei potenţiale inversări de trend, date de CLI, sunt multiple. Faptul că industria, şi prin urmare economia chineză au fost construite “pe” şi “pentru” exporturi , ar putea fi primul motiv pe listă! O strategie câştigătoare până la criză, care şi-a arătat însă limitele anul trecut când contracţia în lanţ a pieţelor a dus la reducerea valorii exporturilor chinezeşti cu circa 16% pe relaţia cu Germania şi Japonia, cu circa 12% pe relaţia cu SUA şi cu 27% pe schimburile cu Coreea de Sud. (vezi grafic 5). Şi chiar dacă în prima parte a anului 2010 exporturile dau semne de revenire, pe termen lung, acestea sunt puse sub semnul întrebării de mai multe variabile. Pe cât de discutabile, pe atât de importante!

În primul rând, firava revenire globală se datorează pachetelor de stimulare a economiei şi consumului, susţinute prin politica banilor ieftini şi prin majorarea fără precendent a deficitelor bugetare. Şi cum revenirea “sentimentului consumatorilor” este încă fragilă, cererea de mărfuri produse în China ar putea reveni pe cădere imediat după retragerea sprijinelor guvernamentale. Cu deficite bugetare tot mai greu de finanţat şi sub ameninţarea inflaţiei întrebarea care se pune este “când” şi nu “dacă” statele se vor retrage din economie?

Mai mult decât atât însă, Chinei îi este ameninţată prezenţa pe pieţele tradiţionale de export, întrucât, pentru a-şi proteja companiile şi locurile de muncă, tot mai mulţi dintre partenerii comerciali au îngrădit accesul unor produse chinezeşti pe piaţă internă. În ultimele 18 luni, UE a impus restricţii pentru importul de produse din oţel, gluconat de sodiu şi role de aluminiu şi a prelungit restricţiile la importul de articole de încălţăminte de piele. Pe de altă parte, SUA a impus restricţii la importul de pneuri, produse de hârtie şi la o serie de produse din oţel. Mai mult, China se află aproape într-un război comercial şi cu India (care a limitat importul de aluminu, sodă, sau pneuri) Republica Dominicană, Ecuador, Turcia şi Taiwan. La finele anului trecut, China avea înregistrate la Organizaţia Mondială a Comerţului aproximativ 50 de plângeri referitoare la restricţiile impuse de partenerii săi comerciali.

ŞAH-PAT. Cu pieţe în contracţie, şi cu accesul restricţionat, China se află deja în situatia de a produce mai mult decât poate vinde. Aceasta este dealtfel una dintre cheile relaţiei economice simbiotice pe care o are cu Statele Unite. (vezi caseta ÎN SIMBIOZĂ ). China subvenţionează practic consumul din SUA, împrumutând indirect consumatorii americani. Cum? Simplu! Americanii cumpără din China mărfuri de o valoare mai mare decât vând, iar pentru acoperirea diferenţei (a deficitului comercial) scot la vânzare obligaţiuni de stat, pe care le cumpără …..China. Achiziţionând instrumentele financiare emise de guvernul SUA, Beijingul dă practic bani cu împrumut americanilor, doar pentru a-i păstra drept clienţi pentru bunurile pe care le produce. Aşa se face că la finele lunii martie 2010, valoarea plasamentelor în obligaţiuni emise de guvernul american se apropia de 900 de miliarde de dolari. Iar suma plasamentelor în titluri financiare americane (obligaţiuni corporative, acţiuni, etc) depăşeşte 1,4 trilioane dolari.

Nici unii nici alţii nu sunt tocmai fericiţi de situaţie. SUA nu se simt deloc confortabil pentru că produsele chinezeşti scot de pe piaţă mărfurile autohtone, iar asta se traduce în locuri de muncă mai puţine şi mai prost plătite pentru muncitori americani. Washingtonul nu poate pune însă piedici principalului cumpărător de bonduri americane, pentru că o eventuală decizie a Chinei de a renunţa la aceste plasamente, ar pune la pâmânt dolarul şi încrederea investitorilor în economia americană. Iar politicienii de la Washington ar fi puşi în faţa unor probleme economice şi sociale fără precendent.

Chinezii nu sunt nici ei mulţumiţi de statutul de cel mai mare finanţator al deficitului american, deoarece trăiesc sub permanenta ameninţare a devalorizării monedei americane, ca efect aproape inevitabil al miilor de miliarde de dolari vărsaţi de FED în pieţe. Astfel, China se află însă în şah: dacă nu ar mai împrumuta guvernul SUA, americanii nu prea ar mai avea bani să le cumpere mărfurile. Iar asta a făcut din chinezi prizonierii unui dolar căruia vor nu vor, trebuie să-i susţină valoarea ! Altfel rezervele lor denominate în dolari (circa 70% din rezervele pe care le au în valută) şi-ar diminua valoarea.

Ieşirea din această paradigmă, ar putea fi piaţa internă. Consumul intern în China are  însă o pondere de mai puţin de 35% din PIB (spre comparaţie în SUA consumul intern reprezintă între 60% şi 70% din PIB). Iar consumul gospodăriilor este în continuare inhibat atât de menţinerea unei monede slabe – care ajută exportatorii, dar scumpeşte mărfurile de import, dar şi de tradiţie, şi mai ales de condiţiile sociale. Tradiţional, chinezii sunt înclinaţi spre economisire, trăsătură accentuată însă de un sistem sanitar şi de pensii precare, care îl determină pe chinezul mediu să aloce consumului mai puţin de trei sferturi din venituri, şi să economisească restul de 25%.

În plus, structura de consum a populaţiei Chinei este mult diferită de ceea ce economia naţională produce acum pentru consumatorul occidental. Pentru o parte din locuitorii marilor oraşe, dar mai ales pentru cei ai zonelor rurale, satisfacerea nevoilor elementare este încă primordială, iar achiziţia de aparatură, tehnologie sau instalaţii şi alte bunuri de consum casnic (produse în totalitate sau pe componente în China) este practic inexistentă. Şi în ciuda unei urbanizării accelerate, China este încă o tară a extremelor. (vezi casetă “China la extreme”). Din cei aproximativ 1,3 miliarde de locuitori, doar 400 de milioane locuiesc în zone urbane. Şi chiar şi aici, distribuţia veniturilor este extrem de inegală. Potrivit estimărilor realizate de casa de consultanţă financiară Boston Consulting Group (BCG), în zonele urbane, doar un milion de gospodării aveau la finele lui 2009 un venit disponibil anual de peste 30.000 de dolari. 13 milioane aveau venituri cuprinse între 15.000 şi 30.000 de dolari, şi aproximativ 118 milioane de gospodării au înregistrat anul trecut câştiguri cuprinse între 3.750 şi 9.000 de dolari (vezi grafic 6).

Conform acestor date, este greu de crezut că persoanele cu venituri medii din China vor putea înlocui într-un timp scurt, consumatorul occidentalul mediu, care îşi umple locuinţa deţinută în proprietate cu aparatură casnică, tehnică şi electrotehnică chinezeşti (de la cuptoare cu microunde la instalaţii de irigare a peluzelor).

Iar o piedică serioasă în calea ajustării rapide a structurii consumului intern la parametrii impuşi industriei chinezeşti de consumatorul occidental, este dată de limitele resurselor naturale. Conştientă de această problemă, China a luat deja măsuri pentru a compensa handicapul, încă din anul 2005, când în linişte dar hotărât a pornit o campanie agresivă de achiziţii ale unor companii producătoare de materii prime şi materiale sau zăcăminte de resurse, la nivel global (vezi harta investiţiilor directe făcute de China în lume). Astfel că valoarea achiziţiilor făcute de China în ultimii cinci ani depăşeşte 174 de miliarde de dolari, asigurându-şi pe termen lung accesul la materii prime. Apa şi energia, sau mai bine zis, lipsa acestora este însă o problemă mult mai greu de rezolvat.

China este un continent relativ uscat ! Deţine aproximativ 7% din resursele de apă de pe glob, dar are 20% din populaţia lumii. Astfel că resursele de apă disponibilă pe cap de locuitor în China sunt la circa un sfert din media globală. Iar cea mai mare parte din apa disponibilă, curge în zone puţin sau deloc populate (locuitorii din jumătatea nordică a ţării au cu aproximativ 25% mai multă apă disponibilă decât cei din restul ţării). Şi energia, o resursă fără de care rezerva de materii prime la care şi-a deschis accesul nu poate fi valorificată, este încă una din problemele serioase în schimbarea structurii producţiei şi consumului. Industria chineză consumă pentru fiecare unitate din bunurile produse, cu aproximativ 20% mai multă energie decât industria economiilor avansate tehnologic. Şi chiar mai gravă este situaţia la nivelul consumului privat, unde o gospodărie medie, utilizează pentru încălzire cu 50% până la 100% mai multă energie decât o locuinţă situată în orice altă zonă economică dezvoltată, cu climat asemănător.

Şi acestea sunt doar câteva dintre elementele care limitează viteza cu care China poate echilibra cererea internă cu oferta, oricât de mulţi bani ar injecta în pieţe, şi oricât de multe proiecte de investiţii ar demara. Istoria recentă ne arată însă că, cel puţin până acum, prin folosirea banilor ieftini şi demararea unor proiecte, mai mult sau mai puţin sustenabile economic dar gigantice, guvernul chinez a reuşit să menţină încă în ochii opiniei publice povestea frumoasă despre o economie ce aproape că nu poate fi îngenuncheată de nimic. Dar proiecte precum Ordos City – un oraş nou-nouţ care este aproape nelocuit sau New South City Mall, cel mai mare mall din lume – liber în proporţie de 99%, sunt cele mai elocvente exemple pentru modul în care economia impulsionată artificial a luat-o cu mult înaintea a ceea ce piaţa poate absorbi.

Bogdan Glavan, profesor doctor de economie în cadrul facultăţii Româno-Americane spune că, boom-ul economic Chinezesc construit pe emisiune monetară va încetini! Fie ca urmare a ridicării dobânzilor cheie de către băncile centrale occidentale (adică în momentul în care creşterea masei monetare se va reflecta în preţurile de consum), fie în momentul în care guvernul chinez va majora dobânda cheie forţat de inflaţie şi de distorsiunile induse în piaţă de banii ieftini. Asta, probabil nu se va întâmpla chiar de mâine! Dar măsurile luate de China pentru limitarea creditării în ultima jumătate de an se vor transmite într-o încetinire a rimtului de creştere în a doua parte a anului, ceea ce va duce la o serie de vânzări în cascadă în întreaga lume, atât pe pieţele de mărfuri, cât şi pe cele de acţiuni, după cum anticipează Christian Blaabjerg, chief equity strategist la Saxo Bank. Fie soft, fie hard – o aterizare a economiei chineze, nu trebuie exclusă total din calcul, pentru că  efectele ar putea fi dezastruoase în toate colţurile lumii. Chiar şi în portofoliile de la Bucureşti.

Comments
  1. jp_tm says:

    Exceptional articol

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s